¿Una nueva era? Regulación del mercado financiero del Reino Unido después del Brexit

Este artículo fue escrito por Christian Benson, especialista en asuntos regulatorios de Bloomberg.

Tras su salida de la UE, el Reino Unido está reconsiderando y recalibrando su enfoque regulatorio para los servicios financieros y los mercados de capital. Este artículo proporciona un breve resumen de los históricos flujos de trabajo regulatorios que están orientando la nueva dirección del mercado de capitales del Reino Unido.

Hay tres importantes iniciativas en marcha para garantizar que el marco regulador británico refleje mejor las necesidades específicas del Reino Unido y su condición de centro financiero mundial. Concretamente, la Revisión de los Mercados Mayoristas (WMR, por sus siglas en inglés), el Proyecto de Ley de Servicios y Mercados Financieros (FSMB, por sus siglas en inglés) y las Reformas de Edimburgo ponen de manifiesto el nivel de cambios que actualmente están en marcha para la reforma regulatoria de los servicios financieros del Reino Unido.

En estas tres iniciativas hay importantes áreas de superposición a medida que los responsables de formular polìticas y los reguladores avanzan en diferentes vías hacia un marco regulatorio final.

Revisión del mercado mayorista (HMT)

Tras la salida oficial del Reino Unido de la UE, la Tesorería de su Majestad (HMT, por sus siglas en inglés) publicó su Revisión de los Mercados Mayoristas (WMR) en julio de 2021. La WMR esboza propuestas para una revisión del régimen regulatorio de los servicios financieros del Reino Unido y señala que el énfasis del Reino Unido estará en la apertura, la competitividad y la proporcionalidad cuando se trata de regular sus mercados de capital.

Sin embargo, sería un error describir la WMR como algo que se aproxime a una hoguera regulatoria de legislación heredada de la UE. El papel principal del Reino Unido en el desarrollo de gran parte del marco financiero de la UE siempre significó que era poco probable una reescritura completa de las reglas. En cambio, la WMR indica que el Reino Unido está adoptando un enfoque más específico al utilizar su nuevo margen regulatorio para ajustar y adaptar, en lugar de cortar y quemar. Esto permite al Reino Unido eliminar legislación que no funcionó como se esperaba o que ya no es relevante para una sola jurisdicción. Se ha hecho hincapié en eliminar cargas para las empresas. En cierto sentido, la WMR puede considerarse como equivalente a la revisión de la normativa MiFIR que actualmente se está llevando a cabo en la UE en lo que respecta en general a los mismos temas, aunque con algunas divergencias importantes.

Estos son algunos de los principales componentes de la WMR:

Definición del centro de negociación: aclaración de la actual definición de “centro de negociación” que rige el perímetro entre los centros de negociación y los sistemas bilaterales.
Conflictos de interés en negociaciones: examen de las restricciones existentes que rigen los conflictos de interés entre los sistemas multilaterales de negociación (MTF, por sus siglas en inglés) y los sistemas organizados de contratación (SOC, u OTF, por sus siglas en inglés).
Interrupciones: será requisito que los centros de negociación y los participantes del mercado implementen un manual para responder a las interrupciones y recuperarse de ellas.
Régimen de internalizador sistemático (SI): regreso a una definición cualitativa del concepto de Internalizador Sistemático (SI) con determinación a nivel de entidad.
Reforma del mercado de valores: elimina la obligación de negociar acciones (STO) y el límite de doble volumen (DVC), que restringen los mercados oscuros.
Reforma de la transparencia no accionaria: recalibra el régimen de transparencia antes y después de una transacción para los mercados de renta fija y derivados.
Criterios de transparencia de los derivados OTC: elimina el concepto de negociado en un centro de negociación (ToTV, por sus siglas en inglés) para las operaciones con derivados extrabursátiles (OTC) y hace que la compensación central sea el determinante clave de la elegibilidad para la transparencia.
Régimen de materias primas: renueva el régimen de las materias primas y revoca el requisito de que se apliquen límites de posición a todos los contratos negociados en bolsa.
Cinta consolidada: enmienda el régimen de datos de mercado para facilitar la creación de una cinta consolidada comercialmente viable.
Identificación: examina si hay mejores identificadores que ISIN para los derivados.

Tras comentarios de la industria, en marzo de 2022 la HMT publicó una respuesta oficial a su consulta y se comprometió a llevar adelante un conjunto de reformas. Específicamente, la HMT destacó el enfoque más simple para determinar el estado del SI, un régimen de transparencia más sensible y una mayor clarificación del perímetro del centro de negociación.

Revisión del mercado mayorista (FCA)

Si bien algunos de los elementos de la WMR se implementarán a través de una legislación primaria, la mayoría se ha delegado en la Autoridad de Conducta Financiera (FCA) para convertir muchas de las intenciones de política de alto nivel en requisitos técnicos que serán implementados por la industria.

Este proceso comenzó en el verano de 2022, cuando la FCA consultó sobre reformas a la estructura del mercado de valores, junto con cambios más amplios que incluyen la creación de un nuevo régimen de informantes designados para el régimen de transparencia posterior a la negociación. La FCA también propuso una guía sobre las interrupciones en los centros de negociación que cubren los protocolos y el monitoreo de las comunicaciones. Se espera una declaración de política más adelante este año.

La FCA también consultó el otoño pasado sobre la orientación relacionada con el perímetro del centro de negociación y esperamos más anuncios al respecto más adelante este año.

Con respecto a la reforma de la estructura del mercado no accionario, esperamos que la FCA publique propuestas de cambios al régimen de transparencia del Reino Unido para los instrumentos de renta fija y derivados hacia fines de este año.

Finalmente, en línea con el compromiso de la HMT de establecer un régimen de cinta consolidada para 2024, la FCA consultará este verano sobre propuestas para un régimen de cinta consolidada (CT) de bonos y la prioridad será la cinta de bonos y acciones.

Proyecto de Ley de Servicios y Mercados Financieros

El proyecto de Ley de Mercados y Servicios Financieros (FSMB, por sus siglas en inglés) abarca acuerdos institucionales sobre cómo la salida del Reino Unido de la UE afectará la elaboración de normas de los servicios financieros.

Anunciada por primera vez en el verano de 2022, el FSMB está diseñado para derogar varios artículos de la legislación de la UE retenidos con el fin de establecer un marco regulatorio más proporcionado de los servicios financieros del Reino Unido. Como parte de este nuevo acuerdo institucional, los reguladores financieros del Reino Unido recibirán objetivos secundarios para facilitar la competitividad internacional de la economía del Reino Unido. Además, se espera que el Parlamento del Reino Unido ejerza un mayor escrutinio y compromiso que antes con los reguladores financieros bajo la nueva arquitectura regulatoria.

El proyecto de ley también contiene elementos de la Revisión de los Mercados Mayoristas que requieren legislación para entrar en vigor, entre ellos:

Definición del SI – Reversión a una definición cualitativa de un Internalizador Sistemático (SI) y otorga a la FCA el poder de especificar cómo debe interpretarse la nueva definición.
Cruce en el punto medio – Permite a los SI ejecutar las órdenes de los clientes de forma más flexible, es decir, en el punto medio dentro de la mejor oferta y demanda para las operaciones por debajo del umbral de gran escala (LIS).
Límite de doble volumen (DVC) – Elimina el DVC que limita el nivel de negociaciones oscuras del marco MiFID II. La FCA estará obligada a supervisar los mercados del Reino Unido con el fin de continuar su propia investigación para evaluar los impactos de la negociación sin transparencia previa a la negociación.
Obligación de negociación de acciones (STO) – Elimina la STO para que las empresas puedan negociar acciones en cualquier centro de negociación del Reino Unido o en el extranjero con cualquier contraparte o sobre una base extrabursátil.
Reajuste del ámbito de aplicación de DTO y CO – Reajuste formal de las contrapartes (incluidas las entidades financieras, no financieras y análogas de terceros países) sujetas a la obligación de negociación de derivados (DTO) con aquellas sujetas a la obligación de compensación (CO) en el reglamento sobre la infraestructura del mercado europeo (EMIR, por sus siglas en inglés).
Exentos de la DTO los servicios de PTRR – Expande las exenciones que actualmente se aplican a la compresión de carteras a otros servicios de reducción de riesgos. Para garantizar que la exención cubra los servicios adecuados, el proyecto de ley otorga a la FCA un nuevo poder de elaboración de normas regulatorias para especificar qué servicios de reducción del riesgo posterior a la negociación (PTRR) pueden beneficiarse de las exenciones enumeradas anteriormente, así como las condiciones asociadas a su uso.
Servicios PTRR exentos de la CO – El proyecto de ley también otorga al Banco de Inglaterra un poder similar para la elaboración de regulaciones, de modo que los mismos tipos de servicios también pueden, si corresponde, estar exentos de la CO. El Banco podrá especificar los servicios de reducción del riesgo posterior a las negociaciones que se beneficiarán de una exención de la CO.
Límites de posición – Revoca el requisito de que la FCA aplique límites de posición a todos los contratos de derivados de materias primas que se negocian en un centro de negociación y contratos OTC económicamente equivalentes, y transfiere la responsabilidad de establecer límites de posición de la FCA a los centros de negociación.
Alcance de la DTO – El proyecto de ley otorga a la FCA un poder nuevo y permanente para modificar o suspender la DTO, sujeto a la aprobación de la Tesorería británica, para prevenir o mitigar las perturbaciones de los mercados. Esta facultad permitirá a la FCA introducir cambios en la DTO respecto de las contrapartes a las que se impone, los derivados que entran en su ámbito de aplicación y los lugares en los que las contrapartes sujetas a la DTO deben concluir las transacciones.
Cinta consolidada (CT) – Empodera a la FCA para establecer requisitos para los proveedores de cintas consolidadas con el objetivo de facilitar la aparición de una o más cintas consolidadas.
Régimen de exenciones de transparencia prenegociación – El proyecto de ley revoca el sistema existente de exenciones de los requisitos de transparencia previa a la negociación y, en su lugar, otorga a la FCA nuevos poderes normativos para determinar en qué circunstancias están disponibles las exenciones y las condiciones que deben vincularse a su uso.
Régimen de transparencia no accionaria – Reduce la complejidad del régimen actual y garantiza que entren en su ámbito de aplicación los instrumentos adecuados, delegando en la FCA la responsabilidad de calibrar el ámbito de aplicación y los requisitos de transparencia de las empresas.

El FSMB se acerca al final de su trayecto legislativo en el Parlamento británico, tras pasar el año pasado por la Cámara de los Comunes para discutirse ahora en la Cámara de los Lores. Se espera que el proyecto se convierta en ley antes de que el Parlamento cierre por el receso de verano.

Reformas de Edimburgo

Finalmente, para vincular el trabajo que se está realizando en la WMR y el FSMB, el canciller de la Hacienda del Reino Unido, Jeremy Hunt, anunció en diciembre pasado un paquete sustancial de reformas regulatorias relativas a los servicios financieros del Reino Unido, denominado “Las Reformas de Edimburgo”. Esto constituye una parte importante del trabajo legislativo y político más amplio para replantear los servicios financieros del Reino Unido después del Brexit, y contiene una amplia gama de iniciativas diseñadas para hacer del Reino Unido un centro de servicios financieros más atractivo, proporcionado y orientado al futuro.

Por ejemplo, entre los elementos relativos a la Revisión de los Mercados Mayoristas figuran los siguientes:

Cinta consolidada: compromiso de tener un régimen de cinta consolidada del Reino Unido para el 2024.
Nuevas clases de centros de negociación intermitentes: el gobierno trabajará con los reguladores y los participantes del mercado para probar una nueva clase de centros de negociación mayoristas que operarían sobre una base de negociaciones intermitentes para ayudar a cerrar la brecha entre los mercados públicos y los privados. La esperanza del gobierno es que este nuevo tipo de centro permita a las empresas acceder a los inversionistas globales antes de que estén listos para cotizar en bolsa y, a su vez, permita a los inversionistas acceder a algunas de las empresas más interesantes antes de lo que lo harían de otra manera.
Régimen de información de los inversionistas: el Gobierno implementará los cambios en el régimen de información de los inversionistas que la Tesorería de su Majestad (HMT) consultó como parte del WMR. Los cambios en el SI eliminan la necesidad de que las empresas informen a los clientes minoristas cuando el valor general de su cartera se deprecie en un 10% y hacen de la comunicación electrónica el método predeterminado de comunicación para los clientes minoristas.

Además de la WMR, las reformas de Edimburgo también incluyen una serie de elementos relacionados con el panorama más amplio de los servicios financieros, entre ellos:

Reforma de la investigación sobre inversiones: establece una Revisión de la Investigación sobre Inversiones independiente para evaluar la contribución de la investigación sobre inversiones a la competitividad de los mercados de capital del Reino Unido. Esto incluirá, entre otros, los efectos de las normas de desagregación de la MiFID de la UE y forma parte del compromiso más amplio del Gobierno de mejorar la capacidad del Reino Unido para atraer a las empresas a cotizar en bolsa y crecer.
Altos directivos y régimen de certificación: el gobierno comenzó su revisión para reformar el régimen de altos directivos y certificación (SM&CR, por sus siglas en inglés) en el primer trimestre de 2023.  A la HMT le preocupa que SM&CR sea una barrera para los mejores talentos e impida que altos directivos se trasladen al Reino Unido.
Revocación de los PRIIP: deroga el Reglamento de los Productos de Inversión Minorista Empaquetados y Basados en Seguros (PRIIP, por sus siglas en inglés), y consulta sobre una nueva dirección para la divulgación de información minorista en el Reino Unido.
Liquidación: establece un Grupo de Trabajo de Liquidación Acelerada para explorar el potencial de una liquidación más rápida de las operaciones financieras en el Reino Unido, por ejemplo, pasar a un periodo de liquidación estándar de T+1. Los hallazgos iniciales se publicarán en diciembre de 2023 con un informe completo y recomendaciones para diciembre de 2024.
Protección de bancos: reforma el régimen de protección para los bancos siguiendo las recomendaciones del panel independiente para reformas modestas y sensatas y consulta sobre la recomendación más importante de sacar a los bancos de las barreras de seguridad cuando sean plenamente resolubles.
Finanzas verdes: el gobierno publicó una Estrategia de Finanzas Verdes actualizada a principios de 2023 y está en consultas para incorporar a los proveedores de calificaciones ESG al perímetro regulatorio.

Dirección futura

Si bien muchas de las iniciativas e implicaciones del mercado asociadas con la WMR, el FSMB y las “Reformas de Edimburgo” aún no han entrado en vigor, a medida que se intensifica el proceso de formulación de políticas los participantes del mercado pueden esperar ver reformas tangibles más pronto que tarde. Además, al margen de las tres principales líneas de trabajo de la reforma regulatoria, existen otras iniciativas posteriores al Brexit, desde la cotización en bolsa hasta las reformas de los seguros, que tendrán importantes implicaciones para los participantes en el mercado británico. A medida que aumenta el impulso político y de la industria para la reforma regulatoria, tanto los requisitos materiales para las empresas como la forma estructural en que se desarrollan las políticas experimentarán cambios significativos en los próximos años.