Detrás de la crisis bancaria, la era del fin del dinero fácil

Este artículo fue escrito por Jill R Shah con la colaboración de Chris Anstey. Apareció anteriormente en la Terminal Bloomberg.

Una era sin precedentes de dinero fácil llegó a su fin repentinamente en 2022, a medida que los bancos centrales cambiaron la velocidad para contener la inflación: la Reserva Federal de EE.UU. elevó su tasa de referencia de casi cero a 4% en solo seis meses. Esa velocidad generó temores de que algo en el sistema financiero se rompería, ya que la restricción crediticia ha revelado en ocasiones anteriores vulnerabilidades ocultas. Esos temores parecieron materializarse en la quiebra de dos bancos de EE.UU., en tanto el gigante mundial Credit Suisse pareció estar al borde del colapso o el rescate. La turbulencia del mercado que vino después nos llevó a preguntarnos si los bancos castigados frenarían el financiamiento de una manera que pudiera inclinar a las economías hacia una recesión. También dejó a la Fed enfrentando dificultades aún mayores para equilibrar su lucha contra la inflación versus los daños que puede causar la política monetaria agresiva.

¿Por qué el dinero fue tan barato por tanto tiempo?

Los bancos centrales abrieron las válvulas de par en par para evitar que la crisis financiera mundial de 2008 desencadenara una depresión, utilizando bajas tasas de interés y otras medidas para tratar de estimular la actividad comercial. Mantuvieron las tasas bajas durante años frente a una recuperación notablemente anémica, y luego abrieron las compuertas nuevamente cuando llegó la pandemia: la Fed recortó las tasas de interés a casi cero y no las aumentó hasta marzo de 2022.

Largo, más largo y larguísimo: tasa de interés de referencia de la Reserva Federal

Periodos en que se mantuvo por debajo del 5% hasta el 15 de noviembre de 2022

¿A qué condujo eso?

Ayudó a alimentar un período de crecimiento extraordinario en los mercados financieros de EE.UU., excepto por la corta y fuerte caída durante la pandemia en 2020. La bolsa de EE.UU. subió más de 580% después de la crisis financiera, lo que contabiliza alzas de precios y pagos de dividendos. También condujo a un enorme aumento de deuda asumida por empresas y países. Entre 2007 y 2020, la deuda pública como porcentaje del producto interno bruto a nivel mundial aumentó de 58% a 98% y la deuda corporativa no financiera como porcentaje del PIB aumentó de 77% a 97%, de acuerdo con datos compilados por Ed Altman, profesor emérito de finanzas de la Stern School of Business de la Universidad de Nueva York. En su búsqueda de rendimientos mejores que los ofrecidos por los activos de deuda segura como los títulos del Tesoro a corto plazo, los inversionistas inundaron a las empresas con efectivo, comprando bonos de empresas de riesgo que pagaron mayores rendimientos mientras que pasaron por alto su menor calidad crediticia. Sin embargo, pese a la creciente deuda, la inflación se mantuvo moderada en la mayoría de las economías desarrolladas; en EE.UU. rara vez alcanzó el objetivo de la Fed de 2%.

¿Qué cambió?

La inflación llegó de manera feroz en 2021 a medida que las restricciones de la pandemia disminuían, pero las cadenas de suministro se mantenían interrumpidas. En 2022, exacerbada por la escasez de energía y la invasión de Rusia a Ucrania, la inflación alcanzó más del 9% en EE.UU. y 10% en la región europea. Encabezados por la Fed, los bancos centrales comenzaron a aumentar las tasas de interés al ritmo más rápido en más de cuatro décadas. El objetivo es ralentizar el crecimiento al reducir la demanda de los consumidores, con la esperanza a su vez de que los precios también se enfríen. Entre marzo y noviembre, la Fed aumentó el techo de la tasa que utiliza para manejar la economía, conocida como la tasa de fondos federales, de 0,25% a 4%. Antes de la crisis bancaria, los economistas esperaban que el banco central aumentara la tasa por encima del 5% y la mantuviera allí la mayor parte del año.

¿Qué ha significado esto para los inversionistas y los mercados?

Después de que comenzaron las alzas de tasas, el mercado de valores de EE.UU. cayó hasta un 25% desde su máximo, ya que los inversionistas se preparaban para la desaceleración que las alzas en las tasas de interés probablemente traerían. El mayor impacto se concentró especialmente en el sector tecnológico, donde tanto los precios de las acciones como la plantilla de empleados se habían disparado durante la pandemia. Los precios de los bonos registraron la mayor caída en décadas, ya que la perspectiva de nuevas emisiones que paguen tasas más altas hizo que los bonos existentes de bajo rendimiento perdieran valor. Las empresas de grado de inversión y alto rendimiento disminuyeron la deuda. Una de las áreas más sensibles a las tasas en la economía de EE.UU., el mercado inmobiliario, experimentó una desaceleración significativa de las ventas.

¿Cómo desencadenó esto dificultades financieras?

En septiembre, una estrategia de cobertura utilizada rutinariamente por los fondos de pensiones del Reino Unido produjo un efecto indeseado cuando los rendimientos en los bonos de gobierno aumentaron más rápido de lo que habían permitido los modelos que utilizaban los fondos. La intervención del Banco de Inglaterra era necesaria para calmar la turbulencia del mercado. Luego, en marzo el colapso del Silicon Valley Bank (SVB) también se vinculó a los aumentos de las tasas de interés, pero de una manera diferente. Había puesto más de la mitad de su portafolio de inversiones en títulos del Tesoro a largo plazo y otros bonos de organismos federales, mucho más que otros grandes bancos. Esos bonos a largo plazo pagaban una rentabilidad más alta que las duraciones más cortas. Pero al igual que otros bonos a largo plazo, su valor había disminuido drásticamente. Eso podría no haber tenido importancia en tiempos mejores, cuando el banco podría haber mantenido los bonos hasta el vencimiento. Pero cuando su clientela con alta inclinación en tecnología comenzó a retirar fondos para compensar la desaceleración en las inversiones de capital de riesgo que afectaba al sector, SVB se vio obligado a vender una gran parte de su portafolio con una pérdida de US$1.800 millones. Esa noticia desencadenó un éxodo de depósitos, de los cuales la mayoría no estaban asegurados, lo que llevó a su cierre el 10 de marzo.

¿Puede esto conducir a una crisis financiera?

Las regulaciones para financiación se endurecieron después de la caída de los mercados de crédito en 2008, especialmente para los bancos más grandes, lo que llevó a un aumento de la confianza en la resiliencia del sistema financiero. Pero no hubo ningún banco que no se viera afectado por los cambios en las tasas de interés: a fines de 2022, de acuerdo con la FDIC, los bancos habían sufrido pérdidas en sus posiciones por US$620.000 millones. El colapso de SVB se produjo días después del colapso de Silvergate Capital Corp., un banco que se había especializado en servicios para clientes de criptomonedas. Dos días después de la caída de SVB, los reguladores en el estado de Nueva York estaban bastante preocupados por acelerar las salidas de depósitos para cerrar otra institución de tamaño mediano, Signature Bank. La preocupación de los reguladores federales los llevó a invocar facultades de emergencia para decir que el seguro federal de depósito cubriría todos los depósitos en ambos bancos y para anunciar cambios en los programas de préstamos de la Fed con miras a apoyar a los bancos cuyas carteras habían perdido valor. Las acciones de los bancos se desplomaron a nivel mundial a medida que el precio de las acciones de Credit Suisse se hundía hasta que el Banco Nacional Suizo dijo que proporcionaría US$54.000 millones.

¿Qué otros daños pueden causar?

El riesgo es que la turbulencia en el sector bancario pueda endurecer la restricción del crédito ya puesta en marcha por los aumentos de las tasas de interés. Se temía que los prestamistas se preocuparan más por reforzar sus propias finanzas que por proporcionar los préstamos que permiten a las economías crecer, incluso sin un colapso bancario amenazando el sistema. JPMorgan Chase & Co. estimó que la economía de EE.UU. enfrentaba un posible golpe al producto interno bruto de medio a un punto porcentual debido a la disminución del crecimiento crediticio a raíz de los últimos problemas del sector bancario. El peor resultado sería un colapso bancario gigantesco que agotaría el flujo de crédito y prácticamente garantizaría una recesión.

¿Qué significa para los planes de la Fed?

Ciertamente los complica, tal como se reflejó en la actividad del mercado. El rendimiento de la deuda del gobierno se desplomó a nivel mundial a medida que las crecientes preocupaciones por la estabilidad financiera motivaron a los operadores de bonos a abandonar las apuestas por aumentos adicionales de tasas de los bancos centrales y comenzaron a descontar recortes por parte de la Reserva Federal. El pensamiento es que el estrés en el sistema bancario mundial pondrá a prueba la determinación de la Fed de aumentar más las tasas para mantener la inflación bajo control. Al mismo tiempo, una serie de datos económicos que mostraron que la inflación y el crecimiento se mantuvieron fuertes demostró que la presión para continuar las alzas de las tasas probablemente persistirá.

¿Qué significa un crédito más estricto para los consumidores y las empresas?

Los efectos de las alzas de tasas que comenzaron a principios de 2022 se sintieron hacia el final del año. Para las empresas de EE.UU., los rendimientos promedio para la deuda recién emitida de grado de inversión aumentaron a alrededor del 6% y la deuda de alto rendimiento se disparó a casi 10% para noviembre. Eso se sumó a los mayores costes laborales, especialmente en sectores como la atención médica. Los compradores de viviendas enfrentaron mensualidades drásticamente más elevadas ya que la tasa de hipoteca fija a 30 años superó un 7%, el nivel más alto en dos décadas. Y pese a los significativos aumentos salariales para los trabajadores de EE.UU. en los últimos dos años, la inflación récord comenzó a hacer mermar los ingresos. Fuera de EE.UU., los aumentos de la tasa de la Fed también fortalecieron al dólar en relación con otras divisas, lo que significó que la deuda soberana y corporativa denominada en dólares en los mercados emergentes se volviera mucho más costosa de pagar. Las preguntas planteadas por la reciente turbulencia financiera son si los bancos comunitarios y regionales que hacen gran parte del financiamiento para pequeñas empresas y para los consumidores de la nación retrocederán de una manera que ralentice el crecimiento, y si es más probable que la economía en su conjunto caiga en una recesión.

¿Cuáles son los riesgos de los incumplimientos corporativos?

El fácil acceso al dinero en EE.UU. ha llevado a niveles de deuda cada vez más altos entre los prestatarios corporativos más riesgosos, especialmente los que son propiedad de empresas de capital de riesgo. Una medida comúnmente citada de la deuda respecto a los ingresos ha aumentado en el mercado de préstamos apalancados en los últimos 10 años. Eso significa que los portafolios de obligaciones de préstamo con garantía, que son préstamos agrupados en bonos, también aumentaron más su exposición a los riesgos. A nivel mundial, las empresas zombis —empresas que no ganan lo suficiente para cubrir sus gastos de interés— se han vuelto más comunes. Las empresas que dependían de la deuda de riesgo del Silicon Valley Bank también podrían enfrentarse a una crisis en ausencia del financiamiento especializado que el banco proporcionaba. Los mayores costos en general —para el capital, mercado laboral y bienes— han creado expectativas de que la tasa de incumplimiento aumentará, especialmente entre las empresas altamente endeudadas.